9月7日，国务院常务会议专题部署加力支持就业创业的政策，再次明确提出“鼓励保险资金等依法投资创业投资基金”。本文对创业投资基金现状、保险资金投资创业投资基金的难点进行简要梳理，并就此提出了相关建议。
创业投资基金是实现技术、资本、人才、管理等创新要素与创业企业有效结合的重要资本力量。大力发展创业投资基金，对于实施创新驱动发展战略、促进经济结构调整和转型升级、拓宽创业企业投融资渠道具有重要意义。9月7日，国务院常务会议专题部署加力支持就业创业的政策，再次明确提出“鼓励保险资金等依法投资创业投资基金”。本文对创业投资基金现状、保险资金投资创业投资基金的难点进行简要梳理，并就此提出了相关建议。
一、创业投资基金的基本情况
近年来，创业投资基金发展迅速，规模持续扩大，效果不断显现。一是存续规模持续增长。中基协数据显示，截至2022年7月末，仅私募创投基金的存续规模就达到2.7万亿，较上年同期增长28.6%；若加上私募股权基金，存续规模达到13.7万亿。2021年投向境内未上市、未挂牌企业的股权本金新增超过8000亿元，相当于同期新增社会融资规模的2.7%。二是科技支持不断增强。特别是对初创科技企业，近三年投资复合增长率超过56.4%，给创新创业注入了活力和动能。三是产业导向更加明显。近年来，投向半导体、信息技术、医疗健康、新能源等战略新兴产业的投资增速明显连续提升。2021年，在这些领域新增投资项目数量和规模均居行业前列，体现了对国家战略及重点创新领域的精准支持。
创业投资基金在快速发展的同时，也存在一些较明显的问题：
一是募资来源困难，主要是缺乏长期资金。从2017到2021年，私募股权投资基金的新增备案规模从1.5万亿下降到4600亿，降幅明显；创业投资基金虽有增长，但增幅有限。从私募股权基金和创业投资基金的LP结构看，对比中美数据：排在第一位的，美国是养老金，占比64.7%，中国是企业资金，占比55%；排在第二位的，中国是私募基金和资管计划，占比30%，美国是慈善捐赠资金，占比17%；中美两国保险资金出资都排在第四位，占比均为5%。但在中国，保险资金投资创业投资基金的占比仅为0.5%。以上数据表明：第一，美国LP结构中，87%都是长线资金，而我国远低于这一比例；第二，中国的保险资金出资私募股权基金的占比已与美国相当，均为5%；第三，对于创业投资基金，中国的保险资金出资金额占比仍有很大增长空间。
二是优质项目稀缺。总体而言，中国的专精特新企业还仍不够多，且缺乏专业化的科技成果及知识产权评价机构，使得很多投资项目无法准确识别、估值，往往出现一些“热点”项目扎堆投资、估值很高的现象。根据中基协2021年对国内私募股权基金投资市场存在问题的调研统计，52%的受访机构认为，“经济处于转型过程、优质项目缺乏”。这也反映出创业投资基金挖掘项目、培育产业的能力有所欠缺，投后增值服务能力需要提升。
三是退出渠道不畅。国内的PE、VC主要依赖IPO方式退出，项目并购、股权转让、回购的比例不高，一旦IPO受阻，基金的DPI就很受影响。从国际惯例看，创业投资基金大部分项目是经过项目并购或转让退出的，而国内的份额转让市场刚起步，还有估值、国有份额交易场所等诸多问题尚待解决。
二、投资创业投资基金的难点
保险资金具有期限较长、来源较稳等特点，是“有耐心的资本”，按道理应当是投资创业投资基金的理想资金。但自2014年原保监会发布《关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》（以下简称101号文）以来，保险资金投资创业投资基金的数额并不大，还存在一些需要解决的难点问题。
从保险资金性质看，保险资金有些特性与创业投资基金不大匹配：一是规模较大，截至2022年6月底，保险资金运用余额为24.71万亿。普通保险公司管理的资产规模在百亿、千亿级，中国人寿、平安资管规模更是超过了4万亿，而创业投资基金所投项目的金额平均3000万元左右。就投资而言，3000万的项目和3亿、30亿的项目从尽调到投决，所要花费的人力精力其实差不多，因此保险资金更偏好规模大的项目，特别是重大基础设施、重点民生工程。二是负债刚性。大部分寿险产品的定价包含了预定利率，保险资金运用的收益必须覆盖负债端的刚性成本。所以保险资金希望每年都有一定的回报，与创业投资基金的收益分配节奏不相一致。三是偿付能力约束。从保险机构稳健经营出发，保险资金的投资与相应的资本占用挂钩，使得保险资金难以承受剧烈波动，否则易引起偿付能力不足，因此用于股权投资的比例受限。四是安全性要求高，保险资金俗称老百姓的“养命钱”，虽要追求增厚收益，但更关切规避风险。而创业投资基金讲求高风险高收益，与保险资金的风险偏好不相一致。
从保险机构考核机制看，据2022年中国保险资产管理业发展报告显示，保险公司投资绩效考核周期以中短期为主，近七成机构采用年度考核。特别是上市险企，还有季报、半年报、年报等信息披露要求，广大公众投资者要求比较高。因此，保险机构特别注重当期收益，与创业投资基金回报呈S曲线、往往没有当期收益的情况不相一致。
从保险资金投资能力看，针对创业投资布局，还存在投研能力不足、人才配置不足、激励机制不到位等问题。从实践中也感受到，私募股权基金、创业投资基金实际上已超越传统金融范畴，与产业联动非常密切，若想“投的好”，需要对科技、对产业有很深的理解。创业投资家应是具备跨实业和金融领域、具有丰富实践经验的复合型人才。而保险机构的相关人员多数脱胎于传统金融机构，很难摆脱固有思维路径依赖，这与产业企业缺乏金融投资人才，其实是一道难题的两面。
从保险投资监管政策看，保险资金投资创业投资基金的政策，此前主要是2014年出台的101号文。2021年出台47号文《中国银保监会关于修改保险资金运用领域部分规范性文件的通知》，明确了“允许保险资金投资由非保险类金融机构实际控制的股权投资基金”，删除了101号文中“单只基金募集规模”，虽然有所放松，但对于管理机构的部分指标要求仍比较高。实事求是地看，有些指标是根据2014年情况制订的，当时市场并不成熟，设置指标的目的是允许有能力的保险机构进行试点，相关规定自然会设计的相对谨慎一些。
三、解决的路径及建议
创业投资基金是金融业的新兴业态，具有顽强的生命力，在新发展理念指引下，正焕发出蓬勃生机和活力，从助力创投行业发展的角度，提出如下建议：
一是完善基金体系。支持发展保险私募基金，针对养老、健康等产业方向的直投基金、S基金和市场化母基金。其中，保险私募基金，由于存在股权关系，与险资的沟通成本明显低于其他第三方私募基金；养老、健康等产业方向的直投基金，是险资比较熟悉的领域，与保险主业有协同联动作用；S基金的底层资产确定性相对高，可有效降低保险资金所顾虑的“盲池风险”；发展市场化母基金，有利于快速扩大险资参与配置创业投资基金的规模，实现风险的二次平滑。
二是改进考核方式。建议采用多种措施，引导保险机构改进对权益投资特别是股权投资的绩效考核方式。可拉长股权投资的考核周期，由一年一考核调整为三年一考核，甚至更长时间，还可探索按照特定品种或投资周期实施分类考核。
三是提高投资能力。建议保险资管机构大力加强人才培养，在前台投资团队积极引进具有工科背景、对产业理解深、具有技术评估能力的复合型人才，在投后、风控部门引入具有企业管理经验和专长的人才。同时，加大系统培训力度，支持企业管理层在科学理论的指引下，不断提高跨领域的专业认识和决策能力。
四是完善监管政策。建议借鉴国际惯例，允许符合条件的保险机构保留一定比例（如3%-5%），进行自主投资，这样有利于保险资金配置到一些风险收益比相对较高的创业投资项目。同时，积极响应国务院常务会议部署，适度放松保险资金运用政策里的相关技术性指标，以利于保险资金更好地投资创业投资基金、服务实体经济，助力经济稳增长。
（作者：中国保险投资基金总裁贾飙）
